推薦序:華爾街之死?

 

華爾街之死,這書名聽起來像是要追憶金融資本主義過往的繁華滄桑,但實際上,本書想要探討的主題直指當代金融產業理性消亡的過程。作者從分析 2008 年全球金融風暴的成因開始,一路追問︰華爾街的投資者是如何從理性投資、管理風險的穩健作風,轉變到後來出現了失去理性、玩弄風險的偏激人格?

由美國次級房貸事件所引發的全球金融風暴是資本主義近年來最大的一次危機,危機重創了全球經濟,但似乎沒有擊垮資本主義體系,經歷過無政府主義、社會主義、共產主義、國家社會主義等不同制度的競爭,當代資本主義藉由吸納與調整的方式,成為人類制度建構的主要藍圖,這套運用資本發展經濟並創造財富的作法也成為各個國家追求成長的重要參考。

然而,當創造財富的作法從提升產品附加價值轉換為運用資本套利之後,這世界便掉入資本主義的牢籠。華爾街作為金融重鎮,其左右全球龐大資金流動的方向,走入下曼哈頓,高聳的商務大樓、知名的金融機構及街道上快步行走的商務人士所構成的環境,很自然地會讓人們產生一種靠近全球經濟脈搏的尊榮觸感,但若追溯華爾街的誕生,它卻是緣起於一棵梧桐樹下。十八世紀末,在這棵樹下,曼哈頓地區的資金需求者或投資客來此尋找買賣交易的對手,以一種極務實的方式解決資金調度的需求。

華爾街的發展與北美洲貿易的成長有著密切的關連,隨著美洲輸往歐洲的產品數量增加,如何處理貿易盈餘成為重要的經濟議題,另外,受到拿破崙軍事行動的影響,許多歐陸資本家積極尋找新的投資標的,在英國金融家的引導之下,全球資本開始挹注新大陸的各個投資項目,透過對礦產、鐵路、電報、運輸等基礎設施投資,投資者迅速累積獲利,龐大的財富讓此地的金融交易數量開始增加,慢慢的也讓交易制度開始趨向於規範化,1792 年,華爾街上的 24 家證券商在此簽署行業間交易行為的協議,而這就成為後來紐約證券交易所章程的前身。

 

擁有悠久的歷史、廣泛的影響力、一流的投資分析人員,再加上強勢的國家能力作為靠山,華爾街逐漸取代倫敦而成為過去一個多世紀以來的全球最重要的金融中心,面對這個幾經風波卻仍健在的全球金融投資重鎮,為什麼本書會說出「華爾街已死」的這麼一句話?

是作者故作驚人之語?還是華爾街的確已然成為明日黃花?

 

本書作者從華爾街的業務性質、投資模式與產業結構等面向進行分析,嘗試向讀者說明,過往以投資銀行帶領風騷的華爾街在幾經折騰之後,確實已然不復見往日風華。

何以華爾街會走到今天這個地步?這與人類對於財富的追求、面對風險的態度有關。創造財富,創造個人可支配的財富,一直是經濟成長最主要的目標,不過財富累積的背後脫離不了價值的創造,而主觀的價值變化又反應在客觀的價格變動之中,這種價格與價值之間的關連與落差,遂讓金融資本擁有了左右財富累積的空間。

資金作為生產要素,在生產過程中帶來了強化產能與提昇交易效率的作用。資金作為交易媒介,在消費過程中發揮了買賣媒合與滿足需求的作用。金融機構作為資金儲蓄與投資運用的單位,在經濟過程中扮演了要素提供、撮合交易、強化獲利與降低投資風險等等的重要角色。當金融機構透過投資與媒介而獲利日增時,其在經濟系統中所扮演的角色也就逐漸重要。

金融機構運用存戶儲金與短期借貸來提供資金需求者之需要,為此其擁有保全儲戶資產之責任,然而金融機構作為企業,經營績效的好壞也成為其關注的焦點。這兩個不同的經營目標在本質上有所衝突,前者要規避風險;後者則需要追求風險,所以好的金融機構會仔細衡量風險水準之後再決定投資策略,而好的金融管理體系也會注意銀行金融機構涉入風險程度的高低,期能產生預警的作用。

然而再好的金融機構與完善的金融監理制度也無法完全防範人類貪婪所帶來的結果,當金融機構一方面要追逐利益,另外一方面又汲取存款時,這時候就出現了道德風險,倘若你是老闆,你會鼓勵的是那些積極為公司創造利潤的交易員?還是那些負責任地保護儲戶利益的營業員?又倘若你是後者,當你看到老闆把紅利派給了那些投機大於投資的同仁,此時,你又會如何抉擇?當媒體不斷傳誦華爾街投資天才或是股市作手的故事,保守、穩健等金融工作的傳統規範遂被拋到九霄雲外。當機會主義成為職場倫理,風險投機成為獲取暴利的捷徑,此時縱有再完善的監理制度,也敵不過華爾街天才們的貪婪之心。

華爾街作為全球金融的表徵,一舉一動皆影響著其他國家金融體系的運作;美國作為全球最大的資本輸入國,其金融市場的表現也成為外界關注與仿效學習的對象。當全球經濟持續成長造成了新興市場國家投資需求出現之後,美元及美國自然成為最佳的投資標的,過多的金融資本湧入,遂讓各種衍生信用投資工具大量出現,金融市場成了一個賭池,貪婪的華爾街金融投資人連債務也拿來作為投資的對象,而 2008 年秋天所引爆的全球金融危機,起因正是源於衍生性投資工具的過度操作。

 

全球經濟的持續成長,讓多數投資人夢想著全球經濟的榮景將會永遠持續,而新興市場國家的快速成長更強化此一可能,於是乎全球投資者面對風險的態度不是迴避,而是積極運用以便套利。

有了利用風險的想法後,聰明的投資公司為了滿足投資者需求,開發出許多對應的工具,最重要的當然是:擔保債權憑證(Cdo)和信用違約互換交易(CdS)。Cdo 是一種分散風險、強化資產投資效益的信用工具,金融家把各種債券或債務的可能收益轉換成為一個投資標的,債務租金就是投資收益,債務違約就是投資風險,Cdo 把這種資產的風險收益整理一下後再出售給投資人,這個做法創造了信用流動與擴張的結果。那麼,將手上的錢投資在這種以債券收益為標的之憑證,難道投資人不擔心嗎?話雖如此,不過,高風險意味著高收益,在資金氾濫的

情況下,投資人以為把部份投資放在這個項目以博取高收益,應當問題不大;再加上,這種將不同信用品質、不同類型的債務打包後,以證券化的方式分割出售給不同投資者的做法,按理應當能夠把不同風險加權平均之後有效降低,所以這種做法看起來還蠻合理的。

當人們透過擔保債權憑證(Cdo)不斷的將風險分散與再分散,企圖以此來降低投資所面對的風險時,相對的,這也讓風險影響的範疇不斷的擴散。

接下來是信用違約互換交易(CdS),當借貸可能遇到違約的風險時,為了避免衝擊,貸方往往會另外尋找保險,而擔保的一方評估違約可能性之後,以有償的方式承做貸方保險,舉例而言,甲向乙借錢,擔心乙不還錢,於是向丙問:丙,你能不能提供萬一乙不還錢時的清償?丙想了想,好啊,我可以,但我要收點手續費。丙提供給甲的內容便是 CdS,甲透過購買 CdS 的方式把乙不還錢的風險轉嫁給丙。在經濟成長的時候,企業違約的可能性較低,這是一個不錯的生意,但若是景氣變差,企業違約的可能性增加,這個行當就會大有問題。

把風險設為投資標的、把風險分攤的範圍擴大,這兩個看似無害的操作方式,悄悄打開我們為防止 1930 年代經濟大蕭條災難重演所設下的防火牆。2008 年秋天以後的事情發展,也就是在這樣的情況下,讓火勢一發不可收拾,從一國投資危機蔓延成為全球性金融系統危機。

一切源於美國房地產價值的崩盤,接續引起債券價格的崩盤,進而引發擔保資產價格的崩盤,最後導致投資銀行的破產。而投資銀行的破產造成投資者恐慌,又另外引發金融資產價格的崩盤,金融資產價值的快速流失使得實體經濟交易意願衰退,於是乎引發了 1930 年以後,全球金融市場上最大的風暴。

為了挽救經濟,各國政府開始介入市場,但不是所有的作為都來得及搶救眼前大火,災情慘重者如冰島、西班牙、希臘、義大利,國家政局因此而陷入動盪,災情較輕的國家也為此付出經濟衰退、失業率上揚的代價。

那麼金融暴風的起源地—華爾街呢?經過這一番重創之後,想必是狼狽不堪、慘不忍睹吧?但實則不然。就以總體經濟的溫度計—證券市場—的表現來看,道瓊工業指數從自2008 9 月的一萬點以上在兩個月內跌到 11 月的七千五百點

(最低點是 2009 3 9 日的 6547 點),但隨後因為美國聯邦政府積極救市的各種作為,遂在 2009 10 14 號重新登上萬點,2013 4 11 日更爬到 14865.14 的指數新高。這個出乎意料的變化,連素有「末日博士」之稱的 nouriel roubini,都不得不在 2013 年的 5 1 日一改初衷,公開承認美股持續走強的可能。

 

何以導致風暴起源的華爾街能夠安然無恙?這關係到整個資本主義商業體制,以及當前經濟強權間的合縱連橫,本書追根究底的從危機源頭開始剖析,將風險形成的原因、傳遞的機制、災情擴大的原委都做了清楚的說明。在作者眼中,老的華爾街已死,而新的華爾街生態則是由少數大型銀行和一群鎖定利基市場的微型公司所組成,這種新的金融生態將會再次接管全球金融運作的樞紐,而眼下華爾街股票指數的迅速回升,彷彿是為了慶祝這個發展趨勢而施放的煙火,似乎秋風過後,曼哈頓的華爾街仍然會是全球資金供給交易的主戰場,資本主義的遊戲規則仍將主導全球經濟發展的基本形態。

既然貪婪是無可屏除的人性,我們只能不斷地強化監管的作為,聰明的金融監管需要考慮到金融流動的自由度以及金融風險的可管理性等面向,並同時謹慎的勒住投資者的野心,避免他們的過度樂觀又再次引發全球金融的悲劇降臨。那平凡簡單的我們,又該怎麼去面對後金融風暴的時代?或許細細翻閱本書最後三章,領略作者對於相關投資標的、資產佈局與投資策略的建議,說不定也能讓我們在這個高風險的環境中,嚐到點風險投資的甜頭,賺到些微薄的投資利得,然後以此作為鼓勵,忘記日常生活的辛勞,願意為累積屬於自己的財富而繼續努力。

                                                                                                                                                張弘遠(致理技術學院國際貿易系副教授)

 

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